Os anos de 2022 e 2023 foram excelentes para a carteira da série Vacas Leiteiras, da Empiricus Research. Ainda assim, estamos sempre em busca de pontos de melhorias que podem ser traduzidos simplesmente como: existe a oportunidade de realizarmos algum ajuste no portfólio que aumente simultaneamente seu potencial de rendimentos e ganhos de capital? Foi isso que fizemos com Intelbras (INTB3).
Pensando nisso, depois de reavaliarmos o case de Intelbras, concluímos que não é mais uma ação interessante para buscar dividendos.
Desde a nossa recomendação, em abril de 2022, as ações acumularam uma queda de -25%.
Em 2023, o case sofreu sobretudo com a desaceleração no segmento de energia solar, que vive uma enorme ressaca e uma piora recente nos resultados, num processo de desestocagem entre os maiores clientes (algo cuja normalização deve ocorrer nos próximos trimestres).
Faltaram catalisadores positivos que trouxessem algum entusiasmo para as ações nos últimos 12 meses, mas isso nos parece compensado pelo valuation. Intelbras é sem dúvidas uma ação muito barata, negociada a apenas 12x os lucros estimados para os próximos 12 meses.
Ainda assim, ser barata não é o suficiente para que uma empresa esteja em nossa seleção de Bezerras. É preciso haver um caminho claro e provável para que ela se transforme numa boa pagadora de dividendos num horizonte de médio e longo prazo, que costumamos definir como cinco anos.
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Fim dos benefícios tributários de importação de painéis solares prejudica Intelbras
Em dezembro, uma novidade nos fez reconsiderar o potencial da Intelbras como uma futura Vaca Leiteira.
Numa medida voltada para a aumentar a arrecadação, o Comitê Executivo de Gestão da Câmara de Comércio Exterior definiu em 12 de dezembro por encerrar os benefícios tributários de importação para painéis solares, estabelecendo uma alíquota de 10,8% sobre as importações e privilegiando a produção nacional.
Não entraremos no mérito se a medida é boa ou ruim para o Brasil, mas sim se ela é boa ou ruim para a Intebras.
Nas últimas semanas, estivemos imersos no tema e chegamos à conclusão que, apesar de provavelmente não trazer grandes impactos de curto prazo aos resultados, essa mudança tributária compromete a capacidade da empresa de se tornar uma Vaca Leiteira dentro do nosso horizonte de investimentos. Explico.
Em 2023, o custo de um projeto de painéis solares diminuiu em torno de 30%, num misto de melhores tecnologias e normalização das cadeias produtivas no pós-pandemia. Ou seja, há espaço para que esse aumento tributário seja repassado nos preços para os clientes. Além disso, a divisão de energia é hoje bem menos relevante dentro do negócio da Intelbras.
O problema, em nossa opinião, está nos incentivos: há um claro favorecimento para a produção nacional. No passado, a Intelbras já havia conduzido estudos sobre a viabilidade de verticalizar sua operação solar, passando a produzir os painéis dentro de casa. Na ocasião, os estudos indicaram que essa não era a melhor opção.
Com os novos incentivos, acreditamos que o movimento de verticalização se torne muito mais provável, o que implicará um novo ciclo de investimentos a ser realizado nos próximos anos.
A companhia tem balanço e capacidade financeira de sobra para executar um plano como esse, mas isso obviamente vai de encontro ao nosso modelo, onde estimamos que o fluxo de caixa dos próximos anos seria cada vez mais direcionado à remuneração do acionista.
Ou seja, a Intelbras ainda é uma boa aposta para ganhos de capital, mas não nos parece mais uma boa escolha pensando em dividendos futuros.
Em vez de INTB3, preferimos estas outras 5 ações de empresas boas pagadoras de dividendos para investir em 2024.
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